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　　2021年1月10日

　　宏观美元见顶系列之二：美元“见顶”在即，“加息”不改趋势

　　宏观美国12月非农“遇冷”，加息预期缘何升温？

　　策略一致预期的反噬——策略思维

　　日化2021年度美妆电商分析报告：无惧流量分散，强品牌/产品持续攻城略地

　　互联网 互联网学史知今系列一：二十年流量增长之路

　　电新通威股份2021业绩预告点评：Q4电池片扭亏，业绩符合预期

　　电新周报：春季基本面仍躁动，高预期修正提供布局良机

　　电动车周报：基本面不惧调整，归来仍是2022年核心赛道

　　地产保利发展业绩快报点评：结算毛利率下降，归母净利润低于预期

　　金属包钢股份公司点评：稀土量价齐升，钢铁受益稳增长

　　医药森松国际点评：股权激励落地，看好公司多领域业务前景

　　医药神州细胞点评：国产首个重组八因子，新增儿童适应症获受理

　　食饮酒鬼酒跟踪点评：短期扰动不改长期基本面，估值性价比凸显

　　食饮周报：回归板块基本面，于波动中关注布局良机

　　地产 周报：龙湖分拆物业上市，并购贷不计入三条红线

　　轻工周报：家居预期边际改善，继续看好估值修复

　　美元见顶系列之二：美元“见顶”在即，“加息”不改趋势

杨飞/段小乐/曹金丘/马洁莹

赵伟

　　总量研究中心

　　首席经济学家

　　一问：美联储加息，美元一定走强？过去50年的历史回溯看，并不必然。加息周期中，美元指数升值还是贬值，与美国与非美经济体之间相对强弱程度变化紧密相关，尤其美欧之间的差异。

　　二问：本轮加息周期，美元将何去何从？即将“见顶”，趋势已现。经过一段时间的消化，金融市场对美联储加息预期已有很大程度的定价。美国的经济金融现状、中期选举的大背景，并不适于过高频次的加息；疫后欧洲修复弹性或大于美国，亦指向美元指数“见顶”在即。

　　三问：哪些指标，有利辅助美元汇率研判？短期看疫情、中期看政策。美元未来走势，受疫后经济与政策变化的影响重大；短期主要看疫情演绎，中期看政策演化路径。技术指标显示，当前美元汇率已接近超买的临界点，“见顶”在即迹象已现。

　　风险提示：政策过紧、疫情变异超预期、供应链修复不足、需求回落过大。

　　美国12月非农点评：美国12月非农“遇冷”，加息预期缘何升温？

杨飞/段小乐/曹金丘/马洁莹

赵伟

　　总量研究中心

　　首席经济学家

　　核心观点：美国12月非农新增就业19.9万人，低于预期的44.7万人，创去年1月以来新低。在美国12月非农“遇冷”之后，CME利率期货隐含的美联储3月加息概率，由70%附近一度飙升至90%以上。与此同时，10Y美债收益率度上破1.8%关口，创疫情暴发以来新高。“弱”非农引发“强”加息预期，主因12月非农新增就业存在被低估的可能。需要注意的是，11月、10月非农新增就业人数分别从53.1、21万人上修至64.8、24.9万人，延续了6月以来的上修趋势。换言之，12月非农新增就业人数或被低估。此外，新增就业、失业率双低的“怪异”组合，更多是受统计。口径差异影响，伴随着机构调查数据修正，二者背离或将收敛。展望未来，美国就业市场有望延续修复，但需警惕低就业意愿常态化、及高工资增速推升通胀。美联储对“充分就业”的再界定，或将成为决定未来加息及缩表的关键信号。

　　风险提示：美国新冠疫情出现超预期反弹；劳动力就业意愿持续低迷不振。

　　一致预期的反噬——策略思维

艾熊峰

艾熊峰

　　总量研究中心

　　经济策略高级分析师

　　历年卖方年度策略看对了什么？看错了什么？

　　1)卖方A股年度策略对盈利趋势的预期相对准确；

　　2)年度策略并不总能准确把握下一年市场行情核心矛盾。很典型看错市场核心矛盾的例子就是卖方策略分析师展望2016年和2017年市场时普遍忽视了供给侧改革下盈利的改善和行业格局的变化。此外，忽视了2018年金融去杠杆对股票市场的冲击，但看对了2019年估值修复行情，2021年降低预期收益率。

　　3)2016-2021年历年的年度展望中，卖方策略分析师普遍都对市场走势相对乐观，同时重视对科技成长等新兴产业的配置。当市场普遍都认为“一致预期是错的”时，新的一致预期会不断迭代更新，最后达成均衡时的一致预期，市场的演绎将符合均衡时的一致预期。在公共信息指向更明确的时候，市场会更加倚重公共信息进行演绎，此时卖方年度展望所隐含的一致预期往往准确度更高。

　　风险提示：经济复苏不及预期、宏观流动性收缩风险、海外黑天鹅事件。

　　2021年度美妆电商分析报告：无惧流量分散，强品牌/产品持续攻城略地

罗晓婷

罗晓婷

　　消费升级与娱乐研究中心

　　化妆品分析师

　　核心观点：21年抖音崛起、分流淘系，叠加零售疲软、疫情反复，21年淘系护肤销售额同降0.8%，将抖音分流部分还原、同增14.3%、仍放缓；21年淘系彩妆同降12%，将抖音分流部分还原、同降0.31%。本土及抖品牌率先布局抖音，21Q4国际大牌发力抖音、排名上升。综合淘系+抖音等多渠道看，强品牌/产品力表现出色，渠道竞争回归品牌/产品力竞争。

　　流量分散化，看好品牌/产品力强者在多平台/渠道攻城略地。1)护肤：看好品牌力强的国际高端品牌，产品力强的本土大众品牌薇诺娜/珀莱雅/瑷尔博士、本土高端品牌润百颜/夸迪，相关标的为贝泰妮/珀莱雅/鲁商发展/华熙生物等；

　　2)彩妆：主打壁垒深/粘性高的底妆类、拓展护肤的彩妆师品牌毛戈平，国风彩妆师品牌彩棠以及国风品牌花西子，相关标的为毛戈平/珀莱雅等。

　　风险提示：终端零售疲软；政策监管加严；营销投放及抖音渠道拓展不及预期。

　　互联网学史知今系列一：二十年流量增长之路

刘道明

刘道明

　　研究创新数据中心

　　中心长

　　核心观点：我们认为互联网发展从早期的看用户增长已经转为了追求收入和利润的阶段：从用户来看，增长空间有限，后续增长需要新设备和新场景的切换驱动，需求端2B和适老化产品具备潜力；从营收来看，用户规模做大后变现加速，头部效应明显；从利润来看，分化较为严重，成熟互联网公司核心业务为稳定现金牛，新兴互联网公司的核心业务盈利不足以覆盖其拓展新业务的亏损。

　　结论1:目前中国互联网发展处于成熟期，大部分2C需求已经趋近于饱和，2B需求仍有空间也是目前互联网巨头的重点布局赛道。

　　结论2:用户群体的变化中存在潜在发展机会，适合X世代(1965-1980年出生)的适老化产品或被忽视，存在发展潜力。

　　结论3:全场景的数字化是突破现有限制、实现下一阶段发展的方向，目前受到基础设施和硬件的限制，突破后将迎来爆发。

　　风险提示：政策监管不确定性风险；数据选取及处理方式造成的偏差；新技术发展不及预期或网络基础设施建设不及预期。

　　通威股份2021业绩预告点评：Q4电池片扭亏，业绩符合预期

姚遥

姚遥

　　新能源与汽车研究部

　　新能源与电力设备首席分析师

　　事件：1月6日，通威股份发布2021年业绩预告，预计全年实现归母净利润80-85亿元，同比增长122-136%；其中Q4单季度实现归母净利润20.7-25.7亿元，符合预期。

　　业绩简评：Q4硅料单吨净利环比持平，电池片扭亏为盈；2022年硅料盈利依然丰厚，电池片轻装上阵盈利修复弹性大；去库存完成+硅料价格稳步下降促1月排产环比提升，并网数据超预期对2022H1需求形成强支撑。

　　风险提示：疫情超预期恶化，行业扩产规模超预期，技术路线变化超预期。

　　电新&汽车周报：春季基本面仍躁动，高预期修正提供布局良机

姚遥

姚遥

　　新能源与汽车研究部

　　新能源与电力设备首席分析师

　　新能源：双碳工作国家战略地位难动摇，产业基本面继续边际向好；跨年机构调仓及资金面变化因素促板块前期积累的高预期向合理水平修正，创造高景气板块布局良机；重点关注：光伏供应链瓶颈/紧张/受益放量环节，风电零部件弹性/海风超预期环节。

　　电车：激光雷达、智能驾驶成为CES 2022重头戏；产业链排产增加+积极备货推动碳酸锂价格站上30万元，验证需求端高景气；继续看好电动/智能化领先整车、增量零部件、原材料保供有优势的电池龙头、供应紧张且有资源优势的上游锂资源。

　　氢能与燃料电池：非示范城市群氢能产业规划力度不亚于三大示范城市群，全国氢能规划全面开花；12月产销数据或将迎来爆发，建议关注12月放量带来的投资机会。

　　电力设备与工控：国网十四五规划落地在即，四季度电网投资加速上行，配网、信息化、非晶变压器等环节投资有望持续强化。

　　风险提示：产业链价格竞争激烈程度超预期；全球疫情超预期恶化。

　　电动车周报：基本面不惧调整，归来仍是2022年核心赛道

姚遥

姚遥

　　新能源与汽车研究部

　　新能源与电力设备首席分析师

　　子行业核心周观点：

　　1、整车：1-2月是淡季，终端数据受到节假日等干扰较大，22年终端销量的关键观测月是3月、4月；电动车已经进入C端自发需求驱动，近期市场担忧的补贴退坡以及双碳政策对终端影响并不大；目前全球电动化主力市场还是中美欧，但日韩等市场渗透率也在加速提升，我们认为，整车的投资机会：中期看车型周期、长期关注智能化研发和数据能力强的公司 。

　　2、零部件：由于芯片供给压力逐步缓解，零部件板块景气度开始回暖。1)渗透率提升方向：智能底盘、热管理热泵、一体化铸件、车载HEPA等；2)国产化率提升方向：控制器、微电机、音响、轮胎、IGBT等。

　　3、电池：根据近期草根调研，与21年12月相比，22年1月行业排产继续环比提升约5%，淡季不淡；目前看，市场担忧的双碳政策变动对22年供给逻辑影响并没有显现。

　　风险提示：产业链价格竞争激烈程度超预期；全球疫全球疫情超预期恶化。

　　保利发展业绩快报点评：结算毛利率下降，归母净利润低于预期

杜昊旻/王祎馨

杜昊旻

　　资源与环境研究中心

　　房地产首席分析师

　　点评：归母净利润略低于预期，主要因为结转项目毛利率下滑幅度超我们预期。全年销售金额保持正增长，好于行业平均水平。受益优秀的主体信用，发债渠道通畅。我们认为在本轮地产行业出清过程中，公司手握大笔现金，有望逆势拿地，未来结算收入和销售规模仍有望保持正增长。

　　风险提示：毛利率修复不及预期；结算收入增速不及预期。

　　包钢股份公司点评：稀土量价齐升，钢铁受益稳增长

倪文祎

倪文祎

　　资源与环境研究中心

　　金属材料首席分析师

　　核心观点：1、公司1月7日晚公告，与北方稀土续签《稀土精矿供应合同》，拟自2022年1月1日起双方稀土精矿销售价格调整为不含税26887.20元/吨(干量，REO=51%)，REO每增减1%，不含税价格增减527.2元/吨(干量)，稀土精矿2022年交易总量不超过23万吨(干量，REO=50%)。

　　2、此次调价，每吨价格上涨10618.2元，幅度超65%，远高于市场预期的30%对应4000-5000元/吨左右的幅度。21年Q2之后稀土价格波动较大，公司稀土精矿后三个季度并没有进行调价，随着当前氧化镨钕价格的高位趋稳。按21年3月公告，22年开始增加调价频率可能较大。

　　风险提示：钢铁业务盈利下滑风险；下游需求不及预期等。

　　森松国际点评：股权激励落地，看好公司多领域业务前景

王班

王班

　　医药健康研究中心

　　医药首席分析师

　　事件：2022年1月5日，公司发布公告宣布，已根据受限制股份单位计划以零代价授予149名承授人合计约2945万个受限制股份单位(相当于约2945万股相关股份及本公告日已发行总股数的2.84%)。

　　点评：履行方式：1)以每股4.17港元向信托配发及发行信股份(行使后由受托人持有)；2)指示及促使受托人向任何股东收取或购买现有股份。资金来源：公司将通过其内部资金向受托人提供充足资金，以使受托人能够履行相关责任。

　　多领域业务快速发展：我们看好公司在生物制药、新能源和半导体等领域的快速发展。预计公司治理能力将借助本次股权激励获得进一步提升。

　　风险提示：下游客户海外产能运营不达预期。

　　神州细胞点评：国产首个重组八因子，新增儿童适应症获受理

赵海春

赵海春

　　医药健康研究中心

　　医药行业分析师

　　事件：2022年1月7日，公司发布公告，公司产品注射用重组人凝血因子VIII(商品名：安佳因？，产品代号：SCT800)拟新增儿童适应症的补充申请已获得国家药监局受理；之后尚需经过审评审批等多个环节，该项补充申请批件的取得时间和结果均具有不确定性。

　　点评：(1)重组八因子国产首家，上市5个月，儿童用药新适应症即获受理，商业化进程再加速，实力印证。质量、产能、成本，为安佳因三大核心优势。(2)22亿新药研发募投计划，获批科创板首家定增；高生产壁垒的重组蛋白等产品陆续商业化，盈利突破在即。

　　风险提示：研发进展以及商业化进程不达预期、定增发行失败以及限售股解禁等风险。

　　酒鬼酒跟踪点评：短期扰动不改长期基本面，估值性价比凸显

刘宸倩

刘宸倩

　　消费升级与娱乐研究中心

　　食品饮料首席分析师

　　核心观点：基本面向好，一季度开门红可期。近期公司股价有所调整，主要系多地新冠疫情频发，市场担忧管控下消费场景受限影响春节旺季消费氛围。我们认为，疫情对消费复苏扰动影响有望边际减弱，渠道反馈春节消费氛围同比或将提升。当前批价稳固，内参约830元，红坛20约400元，红坛18约300元；库存整体良性，省内约1.5个月，省外约1.5-2个月；打款比例有所提升，一季度占比有望提升至35%。我们判断，公司开门红可期，Q1业绩有望高增，建议关注稳健向好的基本面态势。产品端：渠道反馈，内参21年翻倍增长，22年延续稳价增量，腰部酒鬼系列瞄定打造大单品。中长期，内参卡位千元价格带牢固高端品牌形象，酒鬼系列瞄准次高端分享消费升级红利，通过持续的销售公司模式赋能、圈层营销、中粮支持，“十四五”百亿营收目标可期。当前股价对应22年PE约44倍，估值已具备性价比，建议调整中布局。

　　风险提示：全国化进展不及预期，疫情反复风险，宏观经济风险，食品安全问题。

　　食品饮料周报：回归板块基本面，于波动中关注布局良机

刘宸倩

刘宸倩

　　消费升级与娱乐研究中心

　　食品饮料首席分析师

　　本周专题：近期食饮板块有所回调，我们认为主要系市场情绪端有所波动。多地疫情反复制约消费需求场景恢复，市场担忧对板块基本面有所影响。我们结合近期食饮各板块渠道调研信息，梳理板块内重点公司经营基本面，建议在波动中关注板块回调后的布局良机。

　　(1)白酒：我们认为疫情扰动边际影响有望逐步趋缓，渠道端也反馈各地消费氛围有所回暖。目前板块回调后估值有所回落，我们认为目前估值已具备性价比。

　　(2)啤酒：我们建议弱化淡季波动，核心关注22年旺季需求恢复、提价传导、成本改善。当前龙头高端化进展仍较顺利，中长期目标并未改变，建议把握回调带来的布局机会。

　　(3)调味品：四季度经营稳步改善，关注22年需求恢复情况。

　　(4)乳制品：展望明年，我们认为乳品的需求仍将比较平稳，业绩的弹性主要体现在利润端。

　　(5)休闲食品：仍建议把握两条主线，绝味、洽洽逢低布局，盐津、甘源持续关注边际改善和催化剂。

　　风险提示：宏观经济下行风险/疫情持续反复风险/区域市场竞争风险。

　　地产周报：龙湖分拆物业上市，并购贷不计入三条红线

杜昊旻/王祎馨

杜昊旻

　　资源与环境研究中心

　　房地产首席分析师

　　行业点评：本周地产板块表现亮眼，物业板块跑输沪深300。本周一手房销售面积、二手房成交面积环比、同比均下降。房企承债式收购获银行支持，并购贷款不计入“三条红线”。我们认为地产行业并购会发生，但不会有大规模并购潮。当前解决流动性危机的关键在于新房销售的恢复。从今年1月第一周的销售数据来看，目前销售市场仍未企稳，我们预计后续还会有更大力度政策会在春节前出台，以维护房地产行业平稳健康发展。

　　投资建议：地产板块，看好经营稳健的头部房企和2021年销售逆势增长的房企，比如保利发展和绿城中国。物业板块，我们认为民营物业公司在关联房企流动性危机解除后，估值修复弹性较大，推荐金科服务、建业新生活、碧桂园服务。

　　风险提示：房地产改善政策落地效果不及预期

　　轻工周报：家居预期边际改善，继续看好估值修复

谢丽媛

谢丽媛

　　消费升级与娱乐研究中心

　　家电首席分析师

　　行业观点更新：

　　家居：本周据财联社消息上海二手房房贷放款速度较此前有所加快，地产政策底进一步探明，在此前板块与主流个股的估值均已降至低位的情况下，板块整体行情的持续性值得期待。

　　新型烟草：雾化板块方面，本周思摩尔调整幅度较大，根据跟踪情况来看，公司海外业务接单依然较为理想，国内业务我们仍维持此前观点，短期头部生产商由于渠道清库存确实将面临国内接单压力。

　　投资建议：

　　家居：推荐欧派家居(整装业务&平台化)、顾家家居(内销份额集中&外销利润弹性)、索菲亚(自身多方面正改善，估值修复空间较大)。

　　电子烟：推荐华宝国际(在HNB香精和薄片领域布局领先，明年海外业务有望率先放量)。

　　造纸：建议关注中期成长逻辑顺畅的仙鹤股份(近期公布广西项目进展，新增浆纸项目通过能评，林地流转顺利推进，签订莱州项目预计增厚22年业绩。

　　风险因素：国内消费增长放缓的幅度和时间超预期；地产销售进入较长时间大幅萎缩的状态。

（文章来源：国金证券研究所）

文章来源：国金证券研究所

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